A股拂了巴菲特的面子。

比亞迪（002594.SZ；01211.HK）回歸A股之路遭受冷遇：6月22日，在向50家詢價(jià)機(jī)構(gòu)、79家配售對(duì)象進(jìn)行初步詢價(jià)之后，比亞迪將其A股IPO價(jià)格鎖定在18元/股，對(duì)應(yīng)市盈率為20.47倍，低于此前主承銷商瑞銀證券預(yù)計(jì)的21.08-30.81元。這使其募資規(guī)模比預(yù)期的21.92億元大幅“縮水”35%，至14.22億元。

相比已經(jīng)被拉低的18元/股定價(jià)，更多機(jī)構(gòu)甚至在詢價(jià)中給出了低于10元/股的申報(bào)價(jià)格，比如給出9元申購報(bào)價(jià)的有中信證券債券優(yōu)化集合資產(chǎn)管理計(jì)劃、中信證券“聚寶盆”傘形集合資產(chǎn)管理計(jì)劃、北京星石投資管理有限公司星石22期；給出8元/股報(bào)價(jià)的有長江證券自營賬戶、國泰君安證券自營賬戶。還有很多網(wǎng)下申購未獲配售機(jī)構(gòu)只給出了10-14元/股的申購價(jià)格。

這與比亞迪H股在2008年9月-2009年10月期間由8.4港元躥升至85.5港元的盛況形成強(qiáng)烈反差。2008年9月26日，巴菲特旗下中美能源以8元/股價(jià)格入股比亞迪，至今持有比亞迪H股約9.89%股票。

機(jī)構(gòu)看低

把一切都?xì)w結(jié)于A股市場(chǎng)近期的弱勢(shì)，并不能完全解釋投資者此次對(duì)“股神”的冷淡。

對(duì)于這只由巴菲特身先士卒參與的股票，買還是不買，看高還是看低？——機(jī)構(gòu)內(nèi)部也很糾結(jié)。

多家證券公司研究報(bào)告顯示，在參與詢價(jià)過程中，機(jī)構(gòu)自營部門偏于保守，給出的報(bào)價(jià)遠(yuǎn)低于研究部門給出的詢價(jià)參考。以國泰君安證券為例，該公司6月16日的詢價(jià)報(bào)告以“譜寫黑馬傳奇”為標(biāo)題給出了17.27-20.73元的建議詢價(jià)區(qū)間，其理由是比亞迪旗下?lián)碛袃纱蟆靶屡d產(chǎn)業(yè)”，即獲得國家政策補(bǔ)貼的新能源汽車，以及電池產(chǎn)業(yè)向光伏、太陽能全產(chǎn)業(yè)鏈等核心技術(shù)環(huán)節(jié)延伸。但是國泰君安證券自營部門最終只愿意給出8元/股的報(bào)價(jià)。

長江證券6月14日的詢價(jià)報(bào)告則相對(duì)保守，該公司分析師張樂以“傳統(tǒng)退一步，新興進(jìn)一步，站在轉(zhuǎn)型大拐點(diǎn)上”作為標(biāo)題，顯示對(duì)比亞迪旗下IT和汽車兩大產(chǎn)業(yè)群未來的復(fù)雜情緒。

張樂分析認(rèn)為，盡管身披新能源等“新興產(chǎn)業(yè)”戰(zhàn)衣，但是比亞迪的業(yè)績(jī)正在受到公司傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)業(yè)務(wù)的拖累，利潤呈現(xiàn)下滑壓力。比亞迪在2009年的營收上升48%、利潤上升220%，但短暫高增長之后，2010年即明顯放緩，凈利潤下滑了28%；其2009年毛利率為21.8%，2010年即下滑至17.8%。

業(yè)績(jī)下滑來源于兩個(gè)方面：首先，國內(nèi)汽車市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入周期性的低迷階段，加之2010年采取的激進(jìn)市場(chǎng)策略導(dǎo)致的經(jīng)銷商壓力，這說明比亞迪自主品牌產(chǎn)能大幅投放正在遭遇市場(chǎng)冷淡，“對(duì)比亞迪的傳統(tǒng)汽車業(yè)務(wù)在未來兩年左右的時(shí)間里持有比較謹(jǐn)慎的態(tài)度”；其次，張樂對(duì)比亞迪手機(jī)部件及二次電池也并不看好，手機(jī)部件業(yè)務(wù)2008-2010年的毛利率已經(jīng)從18.4%下降至13.9%，“已經(jīng)處于較低水平”，而傳統(tǒng)二次充電電池由于“競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇”，向上空間也不是很大。

比亞迪財(cái)報(bào)顯示，2010財(cái)年，其手機(jī)部件、二次充電池、汽車三大主業(yè)占公司營收比分別為42.9%、10.3%、46.7%。張樂認(rèn)為，比亞迪身上糾結(jié)了“新”“舊”兩類產(chǎn)業(yè)的身影，在其傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)面臨下滑之時(shí)，“新能源”的光環(huán)又一時(shí)令人無法割舍。

至于比亞迪的汽車動(dòng)力電池，根據(jù)《2010年中國汽車工業(yè)年鑒》的數(shù)據(jù)，其主要國內(nèi)廠家中領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)比較明顯，特別是在電池容量和循環(huán)壽命兩項(xiàng)指標(biāo)上。但張樂認(rèn)為，隨著比亞迪對(duì)磷酸鐵鋰電池的不斷投入，其產(chǎn)能爬坡在穩(wěn)步推進(jìn)，但“單單技術(shù)指標(biāo)上的領(lǐng)先是不夠的，比亞迪的鐵電池目前還面臨著發(fā)展上的瓶頸，其中最重要的就是產(chǎn)能的限制和過高的成本”。

新舊產(chǎn)業(yè)糾結(jié)

投資者的糾結(jié)在于，其對(duì)比亞迪未來新能源戰(zhàn)略的樂觀，遠(yuǎn)抵扣不了他們對(duì)比亞迪眼下傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)業(yè)績(jī)的擔(dān)憂。

打動(dòng)巴菲特的“新能源”概念，為什么沒有打動(dòng)中國的投資者？

事實(shí)上，繼2010年國家頒布《關(guān)于開展私人購買新能源汽車補(bǔ)貼試點(diǎn)的通知》，表明對(duì)新能源汽車的積極扶持以來，比亞迪的“新能源”戰(zhàn)車即開始在全國跑馬圈地，并得到了各地方政府的響應(yīng)。長沙、西安等地更是以“新能源汽車采購”向比亞迪拋出重磅繡球。

例如，2009年7月底，比亞迪長沙新能源汽車產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目簽約落戶長沙雨花區(qū)湖南環(huán)保科技產(chǎn)業(yè)園時(shí)，與長沙市政府簽訂了1000輛電動(dòng)大巴的購買協(xié)議。比亞迪當(dāng)時(shí)樂觀預(yù)計(jì)，三年后實(shí)現(xiàn)年產(chǎn)值300億元以上，稅收逾20億元。

6月16日，東興證券分析師王立發(fā)布比亞迪實(shí)地調(diào)研報(bào)告稱，比亞迪管理層透露電動(dòng)車方面的戰(zhàn)略是公交先行，2011年電動(dòng)大巴產(chǎn)量700輛，今年下半年計(jì)劃向全球出口，預(yù)計(jì)2012年產(chǎn)量為3000臺(tái)，2013年產(chǎn)能將達(dá)到1萬輛。鑒于深圳市政府對(duì)比亞迪的支持，比亞迪預(yù)計(jì)，2011年電動(dòng)大巴將銷售10億元人民幣以上，2012年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)30億元銷售額，2013年將達(dá)到百億元水平。

但比亞迪2009年2月開始銷售首輛新能源汽車F3DM，2010年3月銷售E6兩款新能源汽車以來，共計(jì)銷售了F3DM共365輛，實(shí)現(xiàn)營收2944萬元，銷售E6共53輛，實(shí)現(xiàn)營收1337.6萬元，兩者相加也僅4281.6萬元。

現(xiàn)實(shí)與理想之間，還有漫長的距離。

比亞迪在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)這一大跨越的支撐有：今年8月向在深圳舉辦的

大運(yùn)會(huì)提供300輛純電動(dòng)大巴。而比亞迪公關(guān)部總經(jīng)理徐安(微博) 此前表示，比亞迪電動(dòng)大巴產(chǎn)品K9是比亞迪推出的首款純電動(dòng)客車，主要由政府采購。2010年9月30日在比亞迪長沙基地下線以后，今年年初已在深圳和長沙投入試運(yùn)行。

基于此，比亞迪大力發(fā)展新能源汽車，唯一砝碼就是“汽車動(dòng)力電動(dòng)化”的背景下可能出現(xiàn)的巨大政府采購訂單。5月31日，比亞迪副總裁、銷售公司總經(jīng)理夏治冰(微博) 向媒體介紹說，比亞迪電動(dòng)汽車的重點(diǎn)市場(chǎng)已經(jīng)從個(gè)人消費(fèi)轉(zhuǎn)向了面向公共交通等在內(nèi)的公用事業(yè)。

但“規(guī)劃”中的數(shù)字仍有變數(shù)。比如，有研究人士指出，長沙市的“1000輛”訂單只是意向性協(xié)議，是否最終采購還是個(gè)問號(hào)。

而以最早出臺(tái)私人購買新能源汽車補(bǔ)貼政策的深圳為例，去年F3DM共計(jì)銷售了400多臺(tái)，而計(jì)劃生產(chǎn)1000臺(tái)，實(shí)際銷售量即使與謹(jǐn)慎的目標(biāo)相比仍然有差距。

政府補(bǔ)貼變數(shù)

新能源汽車的銷售范圍有限，受國家產(chǎn)業(yè)政策影響較大

比亞迪在其招股說明書中的風(fēng)險(xiǎn)提示稱，由于新能源汽車的公用事業(yè)運(yùn)行及私人購買補(bǔ)貼僅限于目前試點(diǎn)城市，其新能源汽車面臨銷售范圍有限、受國家產(chǎn)業(yè)政策影響較大等問題。

實(shí)際上，與市場(chǎng)增長的有限性相比，政策的不確定性的確更令投資者擔(dān)心。

2008-2010年，比亞迪獲得的政府補(bǔ)貼分別為3.6億元、3.9億元、3.5億元，分別占同期公司凈利潤的28.15%、9.55%、12.12%。

2009年2月，財(cái)政部公布的《節(jié)能與新能源汽車示范推廣財(cái)政補(bǔ)助資金管理暫行辦法》規(guī)定，按照混合程度和燃油經(jīng)濟(jì)性，對(duì)各類混合動(dòng)力汽車給予5萬-6萬元的補(bǔ)貼；去年6月1日財(cái)政部又確定在上海、長春、深圳、杭州、合肥5個(gè)城市啟動(dòng)私人購買新能源汽車補(bǔ)貼試點(diǎn)工作，純電動(dòng)車每輛最高補(bǔ)6萬元、發(fā)動(dòng)機(jī)排量1.6L及以下節(jié)能型汽車全國范圍內(nèi)每輛車補(bǔ)貼3000元。截至目前，節(jié)能與新能源汽車示范推廣應(yīng)用工程推薦車型目錄已發(fā)布到第七批，試點(diǎn)城市也由5個(gè)增至25個(gè)。

但是，如此補(bǔ)貼政策是否會(huì)由于市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)力不足而導(dǎo)致持續(xù)補(bǔ)貼下降，甚至停止呢？

據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)，財(cái)政部對(duì)于新能源汽車的補(bǔ)貼預(yù)算為50億元。但截至目前，下放補(bǔ)貼資金僅僅約1億元。

以深圳為例，其已經(jīng)設(shè)立了總額約21.05億元的新能源汽車示范推廣扶持資金，其中，購車與運(yùn)營（運(yùn)行）補(bǔ)貼12.11億元，但比亞迪占比也不過0.85%。

以市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)力為例，今年五月，深圳首批50臺(tái)純電動(dòng)出租車運(yùn)行滿周年。雖然比亞迪通過銷售車輛實(shí)現(xiàn)盈利，但是據(jù)日前深圳鵬程純電動(dòng)出租車公司向深圳市政府提交的一組數(shù)據(jù)表明，該公司運(yùn)營的純電動(dòng)出租車車隊(duì)虧損已達(dá)700萬元。運(yùn)營的虧損必然對(duì)電動(dòng)汽車推廣形成阻力，也會(huì)給政府補(bǔ)貼帶來壓力。

雖然比亞迪今年想把電動(dòng)汽車銷售拓展到北京、上海等目前享有國家新能源支持政策的其他城市，但地域政策差異以及財(cái)政補(bǔ)貼的不確定性將讓其面臨不少困難。